鄧普頓借錢買入104只瀕死股票
1939年德國入侵波蘭後，約翰·鄧普頓借入約1萬美元，命令經紀人買入紐約證券交易所和美國證券交易所中所有股價低於1美元的股票，每隻投入100美元，共計104只；其中約37家公司當時已進入破產程序。經紀人提醒部分股票“已經破產”，鄧普頓仍要求照買，認爲戰爭可能重啓美國工業需求並改變市場對瀕死企業的定價。
這不是一次押注單一黑馬的交易，而是一場極端分散的“最大悲觀”組合實驗。鄧普頓沒有判斷哪一家瀕危公司必然復甦，而是購買整個被市場拋棄的低價股票池；四年後，104只股票中只有4只最終歸零，其餘持倉產生利潤，組合總回報約400%。他的核心判斷是：戰爭和衰退引發的恐慌，可能讓市場把“暫時虧損、重組中、資產負債表脆弱”與“永遠沒有價值”混爲一談。
密蘇里太平洋鐵路優先股是其中最具代表性的個案。該證券原本面值100美元、每年支付7美元股息，但因大蕭條期間公司破產且多年停發股息，價格跌至12美分；鄧普頓用約100美元買入約800股。美國參戰後，鐵路運輸需求回升，公司恢復盈利，該優先股升至其買入成本約40倍時被他賣出，隨後仍繼續上漲至105美元。
鄧普頓後來將這一邏輯發展爲全球逆向價值投資：不追逐熱門資產，而是在國家、行業和公司處於“最大悲觀時刻”時尋找價格遠低於長期盈利能力、資產價值或重置成本的標的。他於1954年創立Templeton Growth Fund；若在成立時投入1萬美元並將股息再投資，到1992年基金出售給Franklin Group時，價值約200萬美元，對應38年約14%至15%的複合年化回報。
市場機制上，恐慌持有人、被迫平倉的槓桿資金、面臨贖回的基金與缺乏耐心的散戶是低價資產的賣方；具備現金、研究能力、分散組合與長期持有期限的逆向投資者則是買方。價格暴跌本身並不創造價值，但當賣方因流動性和情緒壓力而非基本面判斷出售時，資產價格可能短暫低於其未來現金流的合理折現值。鄧普頓的收益來自接住這種被迫賣盤，而不是簡單預測市場何時反彈。
來源：公開信息
ABAB AI 解讀
鄧普頓1939年的交易經常被誤讀成“敢賭破產股就能發財”，但真正的結構是極端分散。若他只買密蘇里太平洋鐵路，結果會高度依賴單一企業重組、鐵路需求和優先股清償順序；他買入104只低價股，把賭注從“某家公司會不會復活”轉化爲“美國工業體系會不會在戰爭經濟下整體恢復”。37家已經破產並不意味着他相信每家都值得持有，而是相信在足夠低價格和足夠大樣本下，少數大幅復甦者可以覆蓋大量失敗者。
優先股案例也揭示了資本結構在危機投資中的重要性。密蘇里太平洋鐵路普通股在破產時可能幾乎沒有剩餘索取權，優先股則在清算、重組或恢復分紅時優先於普通股獲得經濟權益。鄧普頓買入的不是“便宜股價”本身，而是以12美分價格買入原面值100美元、且對鐵路資產和未來現金流擁有更優先權的證券。真正的研究起點是資產負債表、債權層級、重組路徑與復甦後的盈利能力，而非價格跌幅。
Templeton Growth Fund的資本路徑進一步說明，鄧普頓並沒有把投資哲學停留在戰時押注。他在1954年建立開放式基金，較早將全球配置帶入美國共同基金市場，並在1960年代開始投資日本等當時被美國投資者忽視的市場。其長期優勢來自跨國家、跨行業、跨資產價格週期尋找估值錯配，而非永遠持有“最便宜”的股票；便宜只是研究起點，企業競爭力、盈利恢復、管理能力與資產負債表才決定是否值得買入。
鄧普頓與巴菲特的價值投資路徑存在明顯差異。巴菲特後期更偏好以合理價格買入卓越企業，並長期持有其複利能力；鄧普頓更願意在市場極端悲觀時買入被嚴重低估、甚至存在重大問題的資產，再在悲觀消退、估值迴歸或基本面修復後賣出。前者依賴企業質量與持續複利，後者更依賴估值均值迴歸、週期修復和市場情緒反轉。
歷史上，類似機會通常出現在流動性危機而非一般回調中：1930年代大蕭條、1970年代能源衝擊、1987年股災、2008年金融危機、2020年疫情恐慌，都曾出現“價格先崩、基本面後確認”的階段。但逆向投資最危險的陷阱也在這裏：市場有時不是過度悲觀，而是在正確地爲破產、技術替代、債務失控或治理失敗定價。鄧普頓的方法要求投資者區分“暫時性壓力”與“永久性資本損失”，並且用分散、倉位管理和長期資金承受判斷錯誤。
這屬於定價權轉移。在極端恐慌中，資產價格不再主要由長期價值判斷決定，而由誰最缺現金、誰最害怕繼續持有、誰必須在當天賣出決定。擁有現金、研究能力和不被迫出售的投資者，就獲得了接管定價權的機會；但只有當未來盈利、資產價值或重組價值真實存在時，低價纔會從陷阱變成機會。
ABAB News · 認知定律
恐慌製造低價，研究決定低價是不是機會
買入被厭棄的資產，先要準備承受被證明錯誤
分散不是放棄判斷，而是承認判斷有概率