芒格將阿里投資稱爲最糟錯誤之一，規模可以形成壁壘，遷移成本才形成護城河
Charlie Munger在2023年Daily Journal股東會上稱，阿里巴巴是自己“最糟糕的錯誤之一”：他被其在中國互聯網中的位置吸引，卻忽略其本質仍是一家競爭激烈的零售平臺。
Daily Journal在2021年第一季度首次買入約16.5萬股阿里巴巴ADR。隨着股價在當年下跌，公司連續加倉，到2021年末持倉增至60.206萬股，平均買入成本被估計處於每股180至200美元區間，一度佔Daily Journal投資組合約28%。
2022年第一季度，Daily Journal將阿里倉位削減約一半，鎖定部分虧損；後續又繼續減持。基於其13F歷史交易整理，公司累計買入60.206萬股、累計賣出40.706萬股，截至2026年6月30日保留19.5萬股。
芒格的原始投資邏輯是，淘寶與天貓聚集消費者、商家、廣告預算和交易規模，平臺網絡效應使阿里具備長期競爭壁壘。但他後來認爲，自己高估了這種規模的穩定性：電商用戶和商家可以在淘寶、拼多多、京東、抖音及其他渠道之間遷移，平臺並不具備Apple硬件生態或Alphabet搜索分發那種更難替代的鎖定結構。
阿里商業化高度依賴商家投放。客戶管理收入主要包括商家爲獲取流量和轉化支付的營銷服務費，消費需求與平臺交易活躍度下降時，商家廣告和佣金預算會同時收縮。2022財年，阿里調整後淨利潤同比下降21%；2023財年，客戶管理收入同比下降8%，反映核心中國零售業務承受競爭與消費環境壓力。
監管進一步改變了阿里原有平臺優勢。中國市場監管部門於2021年認定阿里實施“二選一”行爲，責令停止違法行爲並處以182.28億元人民幣罰款；螞蟻集團上市暫停及後續整改，也讓市場重新計入平臺經濟監管、金融業務約束與公司治理的不確定性。
阿里爲維持用戶、商家和交易量，持續投入低價電商、即時零售、物流、商家扶持和本地生活業務。規模仍然龐大，但維持份額的成本上升，使“平臺網絡效應帶來高利潤率”的判斷不再可以簡單外推；低價競爭、內容電商和即時履約把原先更輕的流量生意，部分拉向需要補貼、供應鏈與履約投資的零售競爭。
市場機制上，阿里的買方是押注電商、雲計算、AI和國際業務重新恢復增長的長期投資者，賣方是將監管風險、競爭性投入、利潤率壓力和地緣政治折價計入估值的持有人。資金從純粹依賴核心電商廣告和佣金的盈利模式，流向低價供給、即時零售、物流、雲與AI資本開支；能提高用戶留存和商家ROI的平臺受益，依靠歷史流量優勢維持高收費、卻無法證明新增投入回報的業務承壓。
來源：公開信息
ABAB AI 解讀
Munger的阿里案例說明，價值投資中的“便宜”不能替代對商業性質的判斷。Daily Journal在2021年第一季度建倉後，在股價下跌中三次加倉至60.206萬股，並使用槓桿提高投資組合集中度；他把中國互聯網入口、消費者規模和商家網絡看作高度牢固的護城河。後來他承認，自己的錯誤不是不知道監管風險或股價會波動，而是把一個必須持續爭奪流量、商家和履約能力的零售平臺，按更穩定的互聯網壟斷資產來估值。
資本路徑上，阿里核心商業模式將消費者注意力轉化爲商家營銷預算和交易佣金。消費者在淘寶與天貓停留，商家纔會購買搜索廣告、展示廣告和各類流量工具；商家預算提高又會支持平臺利潤和服務投入。拼多多的低價供給、京東的自營與物流、抖音的內容分發及直播電商，分別從價格、履約與注意力端切開該循環。阿里於是需要把現金流重新投入淘特、淘菜菜、即時零售、物流、商家服務和用戶補貼，資本從可高利潤率收取廣告佣金的中心，流向競爭性更強、回收更慢的防禦業務。
歷史對比中，Yahoo曾擁有互聯網門戶流量優勢，卻被Google以搜索質量和廣告意圖重新定義入口；eBay擁有賣家網絡效應，仍在Amazon自營履約、平臺服務和Prime會員體系的競爭中失去部分增長勢頭。阿里的處境與這些案例類似：網絡效應可以降低競爭者起步難度，卻不能保證消費者不會因爲更低價格、更短交付或更強內容推薦而遷移。Apple通過硬件、操作系統、服務和開發者生態形成多層切換成本，Alphabet通過默認入口、搜索索引和廣告主回報形成飛輪；純電商平臺的用戶與商家雙邊網絡更容易在補貼和分發變化中重新平衡。
這屬於定價權轉移。阿里的歷史利潤來自對商家流量、廣告展示和交易轉化的收費權；當低價平臺、內容平臺和即時零售平臺爭奪同一批消費者時，消費者注意力從單一貨架式搜索遷移，商家預算也隨ROI遷移。平臺不能再單邊提高收費，而須通過補貼、算法、物流、供給和服務競爭重新購買流量。芒格低估的正是這個機制：規模仍在，但規模不再自動轉化爲可持續的高收費權。
ABAB News · 認知定律
規模可以形成壁壘，遷移成本才形成護城河
便宜不是邏輯，邏輯失效纔會更便宜
平臺掌握流量，競爭決定收費權