Liquid創始人Yi Lihua：一級敘事破滅
Liquid Capital創始人Yi Lihua發文稱，加密一級市場衰落有四個原因，首先是敘事不再被買單。白皮書、機構背書和總鎖倉刷量這套路徑，市場已經基本不認。
第二是供給失衡。市場上已有數以萬計項目，優質項目脫穎而出的難度極大。第三是1加3解鎖機制，他稱爲定向針對風投：項目方、做市商和交易所可以先退出，風投被留在最長鎖倉裏。第四是上幣成本。幾個龍頭中心化交易所的上線平均成本要到千萬美元，一級項目因此必須做高估值、拉大融資額。
他認爲行業龍頭該回到真正建設。Binance的上幣篩選方式需要改，按現行模式，當年Vitalik Buterin的以太坊來了也上不了Binance。其次應徹底廢除1加3解鎖。風投承擔了一級市場最大風險，卻揹着最差的解鎖條款，項目成敗本來就不是風投決定的。
第三條要求是項目回到真實營收和回購。他用美股多年繁榮作對照，核心是業績增長，以及把利益回饋給股東。行業龍頭該做的是讓二級投資者能按這個標準找到優質項目，而不是繼續爲敘事和鎖倉價差付錢。
這與他3月的公開表態同一路徑。當時他已要求Changpeng Zhao給加密風投更好的退出機制，稱1加3鎖倉初衷是培養長期持有，結果卻是團隊、做市商和交易所流動性先走，風投在漫長解鎖中被消耗，優質創業者更難募資。
這是持倉方驅動的規則爭議，不是新的融資事件。買方是仍想要上所流動性的項目和做市商，賣方是鎖在1加3條款裏的一級基金。資金從風投賬戶流向交易所上幣費、做市安排和團隊早期解鎖。受益的是掌握上幣入口的龍頭交易所，承壓的是無法在代幣上市後退出的加密風投，以及買到高估值、低流通籌碼的二級投資者。
來源：公開信息
ABAB AI 解讀
Yi Lihua從2016年前後以LD Capital做早期加密基金，後改名Liquid Capital，組合集中在以太坊生態、基礎設施和去中心化金融，公開口徑稱投過250多個項目。二級端則通過關聯的Trend Research用借貸加倉以太坊，鏈上追蹤顯示其在均價約3267美元附近積累約79.3萬枚，後在約2326美元賣出大部分並償還債務，賬面虧損約7.47億美元。他3月已單獨向Changpeng Zhao要求放寬風投退出，這次是把同一條款升級成一級市場失靈的總解釋。
錢的路徑不是新基金出資，而是存量籌碼的退出順序。項目把估值做高，是爲了覆蓋龍頭交易所千萬美元級上線成本，再把低流通盤交給二級。1加3把風投鎖在懸崖期之後的三年線性釋放裏，團隊、做市商和交易所保留更早的流動性。風投無法把賬面項目換成可再投資金，下一輪種子輪就失去出資人。他要的資源調動是改Binance篩選和廢除該條款，讓一級資本重新能循環，而不是再向交易所買一個上市名額。
對照是2022年之後的加密風投收縮，以及美股的180天鎖定期。Multicoin、Paradigm和a16z crypto在上一輪把基金淨值按代幣價格重估後大幅縮表，募資從敘事轉向收入。美股保薦人鎖定期通常六個月，且公司用回購和盈利把股東留在同一套財務報表裏。加密一級現在停在擴張後的控制階段：入口不在創業者，而在少數交易所的上幣委員會和做市條款。
這是定價權轉移。代幣價格不再由白皮書或總鎖倉決定，而由誰能上龍頭交易所、誰能先解鎖決定。機制是流通盤被人爲做小，上幣費被資本化進估值，風投的風險資本被鎖成無法交易的庫存。二級買家買到的是退出順序，不是經營現金流。只有營收和回購進入定價，估值錨纔會從交易所檔期移回股東能複覈的業績。
ABAB News · 認知定律
敘事負責募資，條款負責分錢。
先解鎖的人定價，後解鎖的人接盤。
上幣費抬的是估值，不是質量。